Основной характеристикой как прямых, так и венчурных инвестиций является то, что инвестор выступает акционером компании на протяжении ограниченного периода времени, поскольку его задача – это многократное увеличение вложенных средств, получить которые можно только при продаже своей доли в выросшей компании, что называется «выходом». Инвестор может осуществить выход из капитала инновационной компании на любой стадии развития. Но, как правило, наиболее распространенными являются выходы на поздней стадии развития инновационной компании, когда в зависимости от специфики уже состоявшейся компании и динамики развития рынка определяется оптимальный механизм выхода.
Венчурный фонд, выступающий в качестве инвестора, должен выйти из инвестиций и распределить доходы среди своих участников-инвесторов по истечению заранее установленного срока существования фонда (обычно 5-10 лет). Сами венчурные и прямые инвестиции являются долгосрочным (около 3-7 лет) и неликвидным активом. Поскольку в основном такие инвесторы не получают дивиденды в течение срока инвестирования в конкретную компанию либо получают незначительные дивиденды, то именно выход выступает основным способом получения дохода от инвестирования и ключевой фазой деятельности венчурного фонда или фонда прямых инвестиций. Возможные стратегии выхода представлены на рисунок 14.9.
Рисунок 14.9. Стратегии выхода инвестора из венчурных и прямых инвестиций
Источник: составлено авторами.
Самым привлекательным, но сложным способом выхода является продажа акций на фондовом рынке. Перед выходом на IPO компания часто вынуждена перестраивать многие процессы, готовиться к повышению степени открытости и публичности. Этот процесс может занять более года и связан с высокими трудовыми, финансовыми и временными затратами, а также с привлечением профессиональных финансовых, юридических и других консультантов (рисунок 14.10).
Вторичное публичное размещение акций (SPO) осуществляется компанией, акции которой уже торгуются на бирже, поэтому этот процесс по сравнению с IPO связан с более низкими издержками подготовки. Тем не менее SPO довольно редкий вариант выхода из инвестиций, потому что венчурные инвесторы обычно выходят при первичном размещении, а на SPO обычно реализуется только оставшаяся часть пакета.
Рисунок 14.10 Преимущества и недостатки IPO1
При стратегии продажи доли финансовому инвестору в качестве покупателя могут выступать различные финансовые институты, другие венчурные фонды или фонды прямых инвестиций. Обычно данная стратегия предполагает, что инвестор продает свой пакет акций инвестору вторичного рынка или фонду, оперирующему на более поздних стадиях.
Рисунок 14.11. Преимущества и недостатки продажи доли в компании финансовому инвестору2
Стратегия продажи доли стратегическому инвестору называется прямой̆ продажей̆ (M&A), которая подразумевает, что определенная доля компании или вся компания продается крупной̆ корпорации. Данная корпорация может интегрировать покупаемую компанию (если речь идет о контрольном пакете акций) в свою бизнес-структуру. При этом стратегический инвестор (корпорация) ожидает не только финансовый результат сделки, но и возможность получить доступ к технологии, инновационному решению или вместе с компанией привлечь в свою структуру и всю ее команду. Часто стратегия продажи стратегическому инвестору реализуется при участии корпорации из той же отрасли, к которой̆ принадлежит покупаемая компания. В данном случае происходит расширение бизнеса компании-покупателя.
Другим случаем является покупка компании из другой̆ отрасли, при этом основной̆ целью в данном случае является диверсификация (горизонтальная или вертикальная) бизнеса компании-покупателя либо способ осуществления инвестиций в трансформационные инновации на новых рынках. Важной̆ особенностью реализации данной̆ стратегии является непубличный̆ характер сделки. Часто информация о подробностях сделки не разглашается, так как компания-покупатель может рассматривать эту информацию как коммерческую тайну.
Рисунок 14.12 Преимущества и недостатки продажи бизнеса стратегическому инвестору3
Стратегия продажи через «обратный̆ выкуп» заключается в том, что инвестор продает свою долю в венчурной̆ компании менеджерам/основателям этой̆ компании. Данная стратегия часто применяется в случае, когда невозможно применить стратегию выхода через финансового или стратегического инвестора, и при этом текущие акционеры или менеджмент компании сохраняют заинтересованность в развитии компании и стремятся нарастить свой пакет или вернуть контроль над компанией̆. По сравнению с рассмотренными выше стратегиями обратный выкуп менее благоприятный способ выхода для инвестора, потому что менеджмент покупает его долю по минимальной цене, не имея значительных ресурсов.
Рисунок 14.13. Преимущества и недостатки выкупа доли в бизнесе предпринимателем/менеджментом4
Полная или частичная продажа активов – это стратегия выхода, которая характерна в случае кризисной̆ ситуации в портфельной̆ компании. В случае, когда компания не может поддерживать свою экономическую деятельность и близка к банкротству, инвестор может выйти через продажу основных активов, которые есть в компании.
Списание является стратегией̆, которая подразумевает принудительный̆ выход. Механизмами списания могут быть ликвидация, доверенность и управление. Данная стратегия используется, когда инвестор несет убытки от вложенных инвестиций, а сама компания имеет высокий̆ уровень задолженности.
Помимо конкретных механизмов выхода, следует разделять полный̆ или частичный̆ выход5. Полный̆ выход при IPO включает продажу всей̆ доли инвестора в рамках первичного публичного размещения и в течение года после первичного публичного размещения; частичный̆ выход включает продажу только части доли инвестора за указанный̆ период. Полный̆ выход через продажу доли другой̆ стороне, финансовому или стратегическому инвестору, означает полное поглощение другой̆ компанией̆ данной̆ компании за денежные средства; в частичной̆ продаже инвестор получает акции другой̆ компании, которые часто неликвидны. В случае с обратным выкупом, при котором предприниматель выкупает долю инвестора, частичная продажа означает продажу лишь части доли инвестора, который̆ остается акционером компании в рамках оставшейся доли.
Стратегия выхода зависит от стадии жизненного цикла компании, но, прежде всего, от оценки ее текущего состоянии и перспектив развития. Каждый из способов выхода характеризуется различным уровнем трудоемкости и прибыльности для инвестора. В таблице 14.6 представлена зависимость стратегий выхода от успешности проекта.
Таблица 14.6. Способ выхода венчурного инвестора в зависимости от сценария развития проекта
| Сценарий развития проекта | Неуспешный | Успешный |
|---|---|---|
| Стратегии выхода, выстроенные по прибыльности для инвестора | Продажа стратегическому инвестору | Выход на IPO |
| Обратный выкуп основателями/менеджерами | Продажа финансовому инвестору | |
| Частичная или полная продажа активов | Продажа стратегическому инвестору | |
| Ликвидация, списание | Обратный выкуп основателями/менеджерами |
Источник: 6
-
Методическое пособие и практические рекомендации по структурированию сделок, применению механизмов мотивации ключевых сотрудников, в том числе в зарубежных юрисдикциях, стратегии и тактике выхода на международный рынок. РВК. Стр. 126. 2017.↩︎
-
Там же, стр. 128↩︎
-
Там же, стр. 127.↩︎
-
Там же, стр. 128↩︎
-
D.J. Cumming, J.G. MacIntosh, A Cross-Country Comparison of Full and Partial Venture Capital Exit Strategies, “Journal of Banking and Finance” 2003, Vol. 27, pp. 511-548.↩︎
-
Методическое пособие и практические рекомендации по структурированию сделок, применению механизмов мотивации ключевых сотрудников, в том числе в зарубежных юрисдикциях, стратегии и тактике выхода на международный рынок. РВК. Стр. 126. 2017.↩︎